联通业绩反转形势确立

2011/8/26 12:08:11

标签：联通业绩

一、收入加速增长，业绩大幅超市场预期

2011 年上半年，联通收入加速增长，实现营业收入（不包含固话初装费递延收入）人民币1044.49 亿元，同比增长23.1%，总营业收入1044.64 亿元，同比增长22.95%。

其中服务收入人民币931.91 亿元，同比增长13.3%。

实现EBITDA 人民币319.96 亿元，同比增长3.9%；净利润人民币25.67 亿元，同比下降5.6%。基本每股收益人民币0.0411 元（包含固话初装费递延收入）。

总体来看，联通业绩大幅超市场预期，市场一般预期今年上半年利润在15-20 亿元左右，而实际实现净利润25.67亿，比最乐观的预期高出近三成。

从季度环比情况来看，2011 年第二季度，收入环比增长6.7%，营业利润环比大幅增长2186%，净利润环比大幅增长1566%，盈利水平正逐步走出谷底。

二、3G 业务是业绩增长的主要贡献来源

对联通 2011 年上半年收入分解可以看到，收入增长主要来源于3G 业务，这也符合我们一直以来的判断，包括3G 服务收入以及销售通信产品收入。3G 服务收入方面，同比增长95 亿，增幅235.2%。从销售通信产品收入来看，3G 增长30 亿左右，除3G外其他部分增长56亿左右，但3G外其他部分同时会等额计入销售通信产品成本中去，对利润实际上没影响，有影响的还是3G销售通信产品收入。

GSM 服务收入同比小幅增长2.1%，基本保持稳定；宽带服务同比收入增长28.4 亿，增幅19%左右；本地电话服务同比下降31.7 亿，降幅14.8%左右。

中国联通2011年上半年收入结构及增幅

三、毛利率提升明显，费用率稳步下降，盈利能力迅速提高，联通渡过经营拐点

在保持收入高速增长的同时，联通的整体盈利能力在迅速提高。

其中，毛利率在渡过2010 年第四季度的最低点（27.40%）后迅速回升（2011 年第一季度27.52%，2011 年第二季度30.39%），符合我们之前对毛利率从2010年一季度之后实现止跌回升的判断。

营业费率和管理费率在渡过2010 年第四季度的最高点（13.92%/9.30%）后迅速回落（2011 年第一季度13.43%/8.38%，2011 年第二季度12.63%/7.86%）。

这些导致的结果就是，联通的盈利能力在在渡过2010年第四季度的最低点后迅速提升。

我们认为，随着网络规模效应的进一步体现，以及公司管理效率的进一步提升，联通的盈利能力还将持续提高，公司经营继续向好，联通已经渡过了业绩拐点（我们在一季报之后就判断公司经营拐点已经出现），业绩开始反转。

中国联通2010－2011上半年盈利能力

四、借助渠道、终端和内容应用，联通3G 业务得以规模化快速发展，ARPU 保持稳定

在 3G 业务上，联通持续拓展和深化渠道合作，继与苏宁等达成战略合作后，2011 年上半年，又陆续与国美等全国级渠道合作伙伴以及80 家区域性连锁渠道开展全面战略合作，逐步占据了在主流社会渠道的有利地位。此外，联通通过不断增强对社会渠道在产品、佣金、结算等方面的支撑服务能力，建立同社会渠道共赢的合作模式，渠道销售积极性大幅提升。2011 年上半年，3G业务社会渠道销售占比达到51％，同比提高16个百分点。

另外，联通还借助WCDMA 在智能手机领域的产业链优势，进一步加强与WCDMA 产业链各方的合作，上半年新推出三十余款战略定制终端，以体验和价格为核心，重新定义移动互联网手机，于6 月推出了国内首款“千元大屏智能手机”，成为撬动中低端用户群规模发展的重要驱动力。

内容及应用方面，联通重点聚焦音乐、视频、阅读、应用商店等产品，不断培育用户数据业务消费习惯。2011 年上半年，3G用户月均数据流量达到266MB，同比增长86.0％。

2011 年上半年，联通3G 业务呈现规模、快速增长势头，累计净增用户988.5 万户，用户总数达到2394.5万户；用户ARPU为人民币117.5元，同比下降11.7％，环比基本保持稳定。

我们认为 3G用户下半年还会继续放量增长，ARPU下半年会保持稳定或略有下降，这主要得益于目前联通的3G发展策略，公司现在注重是有新增质量的3G用户，而不是单纯追求用户数的增加。

中国联通3G用户增长情况

中国联通3G业务ARPU值

五、3G 终端补贴规模得以有效控制，使用效率大幅度提升

一直以来，3G 手机补贴一直是市场上比较担心的事情，一方面，担心手机补贴下降后用户新增速度会明显下降，另一方面，也担心手机补贴会严重影响公司利润。

从半年报的情况来看，二季度手机补贴规模得到了有效控制，2010年第四季度和2011年第一季度手机补贴分别为19.1亿和19亿，2011年第二季度为11.6亿。与此同时，手机补贴的使用效率大幅度提升，近三个季度3G 净增用户数一直保持增长，分别为
350.6万、447.5万、541.0万。

这得益于四个原因：

l 一是在 4 月取消iPhone4 的286 零元购机套餐，联通逐步摆脱了苹果手机的高额补贴，对3G手机补贴的规模进行了控制；l 二是取消iPhone4 的286 零元购机套餐后，联通针对ARPU 值在50-150 元之间的用户，自6 月逐步推出了多款3G千元智能机（目前已推出中兴V880、联想A60两款，后续还会推出华为、魅族等多款千元智能明星终端）。这种手机价格便宜（1000 元以内），硬件配置高（主频在600 兆以上，且是3.5 寸电容式触摸屏），对中端用户非常有吸引力，用户发展很快（仅中兴V880 一款，6 月、7 月就相继达到30 万部、70 万部的销量，8 月底销量有望超过百万部）。这种手机的终端补贴金额只有iPhone4 的25%左右，因此在保证用户净增的同时，大幅降低了手机补贴成本；l 三是除了终端补贴外，联通针对性提高了话费补贴力度（补贴额度40-50%），对用户同样具有很强的吸引力，成为终端补贴的有力补充，较大程度上弥补了终端补贴降低后对用户新增的影响，目前话费补贴方式占新增合约用户的一半左右；l 四是在经过一定时间的宣传推广、渠道建设等工作后，联通3G品牌和业务逐渐被用户所接受，已经不仅仅依靠终端补贴来吸引客户，终端、网络、资费、品牌逐步成为用户选择入网的重要条件。

我们认为，第三季度，联通的3G手机补贴环比也不会大幅提高，理由是三季度手机补贴重点还是3G千元智能机系列。第四季度，如果联通推出新一代iPhone的话，手机补贴额度会可能有所上升（视新一代iPhone 的推出时间和推广力度而定），但那时联通3G用户数和收入应该已经上了一个新的台阶，手机补贴额度上升不会对公司业绩造成太大影响。

中国联通3G手机补贴及净增用户数

六、联通3G 业务正在向第三个门槛月增250 万用户的平台加速迈进

自3G运营以来，联通的新增3G用户数先后经历了三个阶段，跨过两个门槛，首先，2010 年5 月份以后跨过了月新增100 万用户的门槛。其次，2010 年4 季度，公司跨越了第二个门槛，彻底摆脱月新增100 万的胶着期，达到月新增在120-150 万之间。

目前，联通面临3G发展期的第三个门槛，这个门槛跨越后，新增用户数将可能达到每个月250万以上。而这个门槛的跨越，必须是依靠撬动ARPU值在50-150元之间的用户。如之前提到的那样，联通针对这部分用户，逐步推出了非常具有吸引力的3G千元智能机系列，用户发展速度很快。

我们认为，联通3G业务已站稳月增180万用户的快速发展平台，随着联通逐步推出多款3G 千元智能机、针对开学季推出36 元沃派校园套餐，以及可能在第四季度推出的新一代iPhone手机，公司正在向第三个门槛（月增250万用户）的平台加速迈进，对公司完成2011 年3G净增用户2500万的目标，我们依然很有信心。

中国联通3G用户发展的三个阶段